Momento actual y la renta fija

Leía hace unos días que la clave del éxito en la inversión no consiste en observar el futuro con algún tipo de visión “mística”, sino en ver el presente con claridad. Sin duda, los visionarios místicos asumen los riesgos y oportunidades futuras con tanta intensidad que no valoran el momento presente, se olvidan de las circunstancias que podrían incidir precisamente en ese futuro. Se olvidan también del momento emocional actual de inversores, gobernantes y reguladores, cuya influencia marcará el devenir presente y futuro.
La gran sorpresa del año ha sido el comportamiento de la renta fija. Ahí está el grueso del volumen del ahorro de los inversores y aunque todos los días nos preocupamos por las bolsas, debemos de revisar el momento actual de la renta fija, con las rentabilidades cotizando en este momento en mínimos históricos.
Si observamos el siguiente gráfico, vemos que cotizan en la zona más baja de las rentabilidades “nominales” históricas de los últimos diez años, en casi todas las clases de activos de renta fija (algo más altas en bonos gubernamentales de mercados emergentes en dólares y moneda local). Lo que tenemos que tener en la cabeza es que un posible movimiento de tipos de interés del 1% en cualquiera de los índices (menos probable en los plazos más cortos) tendría un negativo impacto en la rentabilidad del precio de nuestros bonos y menor en la rentabilidad total de los activos que pagan un buen cupón (porque el cupón amortigua el impacto de la pérdida de precio). Véase la renta fija High Yield y bonos emergentes.

Esta es una amenaza que ya todos nos planteábamos hace un año, y al comienzo de este 2014, pero y ahora…
¿Qué mundo tenemos? Un mundo de tipos reales negativos en los plazos cortos debido a una enorme flexibilización monetaria, obligado movimiento para recuperarnos de una grave crisis financiera que contagió a la economía real. El enorme incremento de deuda por parte de los estados para salvar al mundo habrá que pagarlo, y si no hay crecimiento, no podremos hacerlo. Quizás se genere una gran inflación, pero al día de hoy, no hay muestras de que vaya a haber y mucho menos en Europa.
El incremento de la liquidez del sistema, el aumento del ahorro (muy importante en mercados emergentes) y un claro proceso de desapalancamiento de inversores, familias y empresas, siguen dando soporte a los tipos de la renta fija a medio y largo plazo, ofreciendo rentabilidades muy pequeñas y sin visos muy claros de que finalmente se produzcan las grandes pérdidas predichas desde hace tiempo en los bonos gubernamentales considerados más seguros.
¿Puedo perder dinero si invierto en la renta fija segura? Sí, especialmente en los plazos más largos, pero en plazos cortos o medios sería menor, porque la reducción de este apalancamiento global y el aumento del ahorro, incrementa la demanda de activos “libres” de riesgo, lo que le lleva a cotizar ahora y quizás en el futuro, por debajo de los niveles históricos.
Una muestra es ver los bonos alemanes cotizando el diez años al 1.15% y a Estados Unidos al 2.48%, sin síntomas de agotamiento, y eso que ya ha anunciado la FED el fin de la compra de deuda. Sí, es posible que dejen de comprar “más” en EEUU, pero la liquidez que ya ha generado (que se irá reinvirtiendo) y el incremento del ahorro a largo plazo de familias se tiene que destinar a alguna clase de activo.
Quizás el BCE inicie un QE, dando el relevo a EEUU. Quizás sí o no, pero los bonos de países considerados seguros, seguirán siendo siempre un lugar preferente en las carteras de los inversores de más volumen (compañías de seguros, fondos de pensiones y seguros, fondos soberanos, etc.). Si es que sí, habrá reducidas ganancias adicionales, si es que no, las pérdidas serían también moderadas, porque los cimientos de esta clase de activo son muy poderosos a nivel “global” y el tipo considerado “normal” para la deuda a largo plazo podría ser menor de lo que ha sido en el pasado.
Lo importante será seguir el tipo de interés “real”, por tanto la inflación puede ser un factor fundamental para marcar el nivel de la deuda a largo plazo. Creemos que los tipos reales se irán incrementando en el futuro aupadas por el propio ciclo, pero el presente no parece mostrar prisas para tomar decisiones excesivamente radicales. Además la experiencia muestra la influencia positiva de una diversificación prudente en renta fija, como elemento descorrelacionador de los riesgos latentes y cisnes negros que pudieran aparecer en los mercados.
En cuanto a los bonos corporativos y con la mirada de un inversor europeo, mientras que tengamos al BCE apoyando y ofreciendo liquidez, es muy probable que el entorno de baja volatilidad se mantenga, especialmente por el reducido nivel de inflación en Europa y las pobres perspectivas futuras. En este entorno, es difícil que los inversores no sigan buscando emisiones que generen algo más de rentabilidad, especialmente en los mercados de crédito con grado de inversión, con tipos de interés casi nulos en activos seguros y en un ciclo económico positivo, reduciéndose la tasa probable de default (incapacidad de pagar intereses y/o capital).
No obstante, un movimiento de los inversores más sofisticados hacia un menor riesgo en las carteras de renta fija, podrían tener un impacto mayor en el segmento de peor calificación, quizás en los high yield de medio plazo. No creemos que por ahora el segmento de bonos emergentes emitidos en dólar o euro, aunque hayan tenido un buen recorrido este año, tengan un riesgo importante, tras las fuertes correcciones del año pasado y las medidas que han ido acometiendo sus gobiernos, adicionando a que la mayoría de los emisores tiene una calificación de crédito.
Aprovechamos para resumir nuestro posicionamiento: mantenemos una posición positiva para todos los activos de riesgo a medio plazo, especialmente en la renta variable,  por entorno macroeconómico, políticas monetarias expansivas y razonables valoraciones de las compañías. De hecho, creemos que los mercados emergentes pudieran estar ofreciendo una buena alternativa si el ciclo económico evoluciona como esperamos a positivo.
La renta fija cotiza a mínimos, tanto los bonos de gobiernos como corporativos. Es difícil valorar si esta situación se mantendrá o no. En nuestra opinión no debería de haber movimientos sustanciales en esta clase de activos. No obstante lo anterior, no podemos descartar episodios de volatilidad como los que estamos viviendo o que se pudieran incrementar en las próximas semanas, pero para nosotros es una situación normal de los mercados.
La prudencia debe incrementarse para que un aumento de la aversión al riesgo elevara la presión bajista en las bolsas y un posible contagio a los activos de renta fija más arriesgados, dando al traste con los resultados acumulados este año. Por ello, es fundamental posicionarse en fondos de renta fija o mixtos con un enfoque muy flexible y oportunista, así como con la capacidad de sacar ventaja de un entorno de tipos al alza. Así mismo, conviene ir añadiendo a las carteras fondos de gestión alternativa y objetivos de retorno absoluto, con descorrelación a la renta variable y a la renta fija. Esto no ofrece la garantía de éxitos, pero sí al menos de no ver grandes fracasos en un entorno de mayor volatilidad e incertidumbre.

Estrategia de inversión para el verano

Tras pasar el ecuador de 2014 y entrando en periodo estival, nos obliga a reflexionar y valorar en qué punto nos encontramos con respecto a los riesgos y oportunidades de los mercados, de cara a plantear una estrategia de inversión tanto a corto como a medio y largo plazo.
En general, este año todas las clases de activos han ofrecido ganancias, con muchos mercados de renta variable haciendo máximos, especialmente apalancados en unas mejores perspectivas económicas y políticas monetarias enormemente expansivas, que obligan a los inversores a tomar riesgo si no quieren perder valor real de su patrimonio (incluyendo el efecto inflación). Aquí podemos ver la evolución de las bolsas, con una perspectiva histórica en las distintas zonas geográficas mundiales:
Pero la renta fija, que parecía mostrar síntomas de no ofrecer muchas oportunidades al cierre de 2013, ha tenido también excepcionales resultados, especialmente en España, Italia y mercados emergentes:
Ahora, tras estos movimientos y cerrado el segundo trimestre, estamos viviendo un incremento de la volatilidad del mercado. Creemos que estábamos en un periodo de tan reducida volatilidad que había motivos para empezar a preocuparse, ya que esas situaciones son un síntoma de “exceso de complacencia” y de olvido de los riesgos que seguimos teniendo encima de la mesa:

  •  salida de los estímulos monetarios en EEUU
  •  el crecimiento en emergentes, especialmente en China
  •   la valoración de las nuevas políticas para reactivar el crecimiento en Japón
  •   la sostenibilidad de las cuentas de los gobiernos periféricos europeos
  •  el posible paso del BCE a nuevas medidas de estímulos
  •  el posible proceso de deflación en Europa
  •  el escaso crecimiento en Francia y Alemania
  •   la escasez de crédito a empresas y familias en Europa
  •  el mantenimiento de tasas positivas de crecimiento de los beneficios empresariales, especialmente en Europa y EEUU
  •  los riesgos geopolíticos latentes: Ucrania, Siria, Gaza y otros menores pero importantes, como los cambios de gobiernos en muchos países emergentes.

 La lectura es clara, ahora vemos el vaso medio lleno, en un estado emocional de optimismo que nos lleva a minusvalorar los datos negativos y sobrevalorar los positivos; y esto se podía observar en el comportamiento excepcionalmente poco volátil de la mayoría de los activos, especialmente de las bolsas. Se puede medir por los índices VIX (volatilidad implícita de las opciones sobre el S&P) y otros similares. Nadie parece aprovechar la oportunidad para cubrir su cartera de posibles tormentas o tsunamis financieros.
Estamos todos subidos en nuestra tabla encima de una ola (en la tendencia alcista) que puede llevarnos hasta la orilla, todavía lejos, pero que por el camino nos puede tirar y revolcar. ¿Seremos capaces de levantarnos y esperar a la siguiente ola para seguir avanzando?
Los movimientos actuales, tras el escándalo de Gowex, del Banco Espirito Santo, etc no parece que se alejen de la normalidad del comportamiento de las bolsas. Ayer todo el mundo compraba como locos y hoy venden lo que compraron. ¿La diferencia? Pues que EEUU ha avanzado en su plan de sanciones a Rusia. También en la UE los Estados abren la puerta a un mayor bloqueo al pedir a la Comisión Europea que reevalúe la cooperación con Rusia con la idea de “suspender la aplicación de acuerdos bilaterales y programas de cooperación regional”.
Discúlpenme, estas son excusas que sirven para rellenar artículos como éste que explican a toro pasado el porqué del movimiento. Hoy el mercado cae por Rusia, mañana será por otra cosa, y pasado subirá porque hay unos buenos resultados de alguna gran compañía, una buena operación corporativa o sencillamente habíamos caído mucho y rebota en la línea de soporte tal que con el impulso rompe la directriz bajista X, y a la vez se cruza la media móvil de x sesiones y los indicadores estocásticos tal y tal se han puesto alcistas. En fin, siempre tendremos algún detonante para obligar a los inversores que ya tienen en su cabeza cierto posicionamiento y tienen su forma de seguir el mercado (por análisis fundamental o técnico), a tomar la decisión. Unos decidirán comprar y otros para vender. Unos comprarán para el medio plazo y otros para vender al mínimo rebote. Este, simplemente,  es el mecanismo del mercado.
¿No han podido leer estos días la enorme ambigüedad en los mensajes de los bancos centrales? Puede que pase esto, o quizás lo otro… pero el mensaje final es que ellos están ahí para proteger que si la ola te tira de la tabla, no salgas muy dañado si tomas algo de riesgo. Esto es cuestión de creérselo o no. Nosotros por el momento les creemos.
Por tanto, los bancos centrales están ahí. Eso se llama una Put (una opción de vender, que la uso o no a mi conveniencia). Una put gratis para tomar riesgos. El problema radica en que no sabes qué vencimiento tiene esa put y cuanto realmente vale (para ver cuanto te puede proteger). Los bancos centrales ven que se están montando burbujas en los activos financieros, esperando que se traslade a la economía real. Si explota la burbuja, nos llevaría a una gran pérdida de confianza y no permitirían que la economía real avance al ritmo que necesitamos para absorber el enorme esfuerzo de los gobiernos en forma de deuda.
Esto es muy complicado si tienes que pensar qué va a hacer hoy o mañana el mercado. A mí me llaman muchas veces y me preguntan qué valores comprar o cuales vender. En estas últimas semanas, mayoritariamente, casi todas las preguntas van encaminadas a qué comprar o cuando será el mejor momento de comprar, porque tienen liquidez. Esto es un sesgo especialmente optimista y eso me hace ser algo más prudente, pero mientras haya liquidez esperando a comprar, los mercados tienen apoyo, especialmente las bolsas, pero también la renta fija, porque para la parte más conservadora de las carteras necesitas activos de renta fija, porque en algún sitio tendré que poner el dinero. Preferible que me de muy poco a que no me de nada o que pierda.
Entonces, ¿qué hacer con respecto a las bolsas?  Creemos que la clave son los resultados empresariales. Los últimos conocidos desde Estados Unidos, parecen ir acompañando en positivo. Todavía quedan muchísimas compañías por ofrecer sus resultados. Creemos que podríamos ver recortes adicionales, pero al día de hoy estamos convencidos (salvo algún nuevo cisne negro que hoy no intuimos) que serán aprovechados por muchos inversores para comprar, porque acumulan liquidez desde hace tiempo en busca de mejores precios. Creemos que todavía en una perspectiva de medio plazo, las bolsas plantean una mejor opción de rentabilidad-riesgo.
¿Y la renta fija? no vemos riesgos a corto plazo. No debería de comportarse mal aunque simplemente no va a ofrecer grandes retornos a partir de ahora, pero ya no hay recorrido adicional de bajada de tires o reducción de las primas de riesgo. Sí que conviene recordar que muchos inversores han acumulado mucha cartera en el segmento del high yield. Si la situación se tensa, sería la más damnificada, más que en bonos emergentes.  
En todo caso y en líneas generales, conviene asimilar rentabilidades más pobres en las distintas clases de activos para el resto del año, y por supuesto un incremento de la volatilidad del mercado. 
Una cartera con activos de distintas clases de activos, a través de fondos de inversión flexibles y no especialmente volátiles, pueden ser la clave para no tener los nervios demasiado tensionados en los próximos meses. La put de los bancos centrales nos ofrece cierta seguridad, una especie de airbag, pero aunque te salve la vida, algo de daño te puede hacer. Si llevas también el cinturón de seguridad, mucho mejor.