Es mejor una duración corta que estar corto de duración

Os dejo artículo que se publicó en la web de El Economista  y en su edición impresa del pasado 20 de abril. 
Tradicionalmente, cuando la economía va bien, las bolsas suelen tener un buen comportamiento, acaba llegando la inflación y pueden generarse subidas de tipos de interés preventivas. Esto preocupa a los inversores más conservadores, con una buena parte de sus carteras en fondos de renta fija, ya que el valor de un bono varía en sentido contrario al de la rentabilidad en la que cotiza en el mercado, y movimientos al alza de la curva de tipos de interés pueden generar pérdidas de valoración, al menos en periodos temporales.
La sensibilidad de una cartera de renta fija con respecto a movimientos adversos en los tipos de interés se mide con el concepto duración. Una cartera con una duración de dos años, nos expresa que la vida media ponderada de los flujos futuros que ofrezca hasta su vencimiento es de dos años, y que su valoración podría caer aproximadamente un 2 por ciento si los tipos de interés subieran un 1 por ciento.
Racionalmente, para gestionar este riesgo de mercado, podemos invertir en fondos de renta fija que tengan una duración corta, entre 1 y 3 años, y así conseguir un rendimiento a vencimiento más alto que estar invertidos en activos monetarios, con una menor sensibilidad a la volatilidad del mercado, y cuando suban los tipos (si suben) reinvertir a tipos mejores.
Por otro lado, existen otras alternativas para cubrirte de este riesgo, invirtiendo en bonos con cupón variable ligado a los tipos de interés (los cupones subirían si suben los tipos en los mercados), o en bonos con cupones ligados a índices de inflación.
Estas serían las distintas opciones para gestionar mejor el riesgo de aumentos de los tipos de interés, aunque muchos asesores financieros recomiendan desde hace más de dos años invertir en fondos que están cortos de duración (también denominados de duración negativa). Esta apuesta, que se realiza con una combinación de derivados financieros, permitiría ganar dinero en una cartera de renta fija si suben los tipos de interés.
Hasta ahora, salvo momentos puntuales, la estrategia no ha dado los frutos esperados, especialmente para las carteras europeas. Las incertidumbres políticas que hemos ido viviendo, como las políticas monetarias tan expansivas en las que estamos inmersos a nivel global, y que previsiblemente tengan una lenta salida, han provocado que las curvas de tipos de interés sigan ancladas en rentabilidades muy reducidas, especialmente en Alemania, referencia que suelen usar para tomar dichas posiciones.
Por otro lado, la economía de la eurozona va estabilizándose incluso en el actual entorno de incertidumbre, pero la inflación sin los componentes más volátiles (la energía y alimentos) sigue por debajo del objetivo del banco central. Son muchos los factores que explican el por qué la inflación no acaba de subir. Probablemente influida por el efecto de la globalización, el envejecimiento de la población, la tecnología y la digitalización de la economía entre otros.
Adicionalmente, se creía que la expansión de la liquidez ejercida por los bancos centrales con bajadas de tipos y compras de activos podría provocar un aumento de la inversión y el consumo, mejorando la producción y el empleo, pero este proceso va mucho más lento de lo esperado.
Las políticas monetarias tienen una capacidad limitada, porque cuando las tasas de interés están próximas a cero, la oferta monetaria no parece ser decisiva, generándose una preferencia por la liquidez, conservando la gente el dinero antes de invertirlo. Esto se denomina la trampa de la liquidez, con un efecto deflacionista, y aquí estamos casi todos.
Un inversor racional debería construir carteras bien diversificadas con activos no correlacionados (que no tengan un movimiento similar). Y la renta fija suele ser el refugio de un dinero que huye de las bolsas cuando las incertidumbres planean o se materializan. Si un inversor tiene acciones en su cartera, debería tener también bonos con algo de duración para que le ofreciera un retorno positivo si las bolsas fueran mal. Sería como una especie de seguro refugio para momentos dudas y crisis, que son la normalidad del mercado.
Una cartera de renta fija de duración corta o negativa, tiene una correlación positiva a las bolsas, por lo que se aumenta el riesgo de mercado y es una estrategia más arriesgada de lo que cabría esperar. Sería una apuesta especulativa para un inversor de perfil conservador, especialmente con horizontes de inversión a medio y largo plazo, por lo que convendría medir su ponderación en una cartera bien construida.

Trichet, la banca y los mercados

Artículo publicado en el diario y web de “El Economista” el pasado 7 de octubre de 2011. 

Trichet, la banca y los mercados

Tras ocho años de mandato al frente del Banco Central Europeo, Jean-Claude Trichet se despedirá sin bajar los tipos de interés en un entorno que invitaba a ello.

Ayer perdió una buena oportunidad de acomodar la política monetaria a la situación del mercado y la economía, con una reducción de los tipos de referencia que ya se descuenta para la próxima reunión, y basándose en las expectativas reales de menor crecimiento e inflación futuras. El BCE ha errado en las últimas decisiones tomadas.

Subestimó el impacto de la crisis de 2008 subiendo sus tipos de interés, y de nuevo este año volvió a equivocarse al subir los tipos en abril y julio en un movimiento poco meditado con respecto a la crisis de deuda periférica que estábamos sufriendo.

Las presiones del mercado, del FMI y otras instituciones han servido al menos para plantear un escenario de cobertura de las necesidades de liquidez de la banca , prestando dinero y ofreciéndose para comprar cédulas, un activo financiero respaldado por hipotecas o créditos. Lo anterior tendrá un impacto positivo en los mercados , ya que desde mayo no se veían operaciones nuevas de este activo por falta de interés, y permite a las entidades financieras cierto desahogo financiero en un entorno de escasez de compradores finales.

Además, hay un claro cambio de sesgo en cuanto a las decisiones futuras. El BCE es muy consciente de los riesgos que genera la situación actual, pero manteniéndose en su función, la estabilidad de los precios, aspira a que los Gobiernos europeos también hagan su trabajo.

Generar confianza

Las autoridades europeas parecen ser más conscientes de que necesitan imperiosamente generar confianza entre los inversores, y esto pasa ahora por solventar la reciente traslación del riesgo de la deuda hacia una crisis bancaria, dada la incapacidad de las entidades financieras de acudir a los mercados de financiación mayorista. Se precisa un esfuerzo para que se capitalicen las entidades, y parece clara la voluntad política de realizarlo. El FMI valora las necesidades de la banca entre 100.000 y 200.000 millones de euros.

Dexia, el banco franco-belga, ha sido el primero que ha necesitado el respaldo de su Gobierno en esta nueva etapa que estamos viviendo, pero vendrán muchos más si el miedo se vuelve pánico. Las expectativas de quiebra de los Gobiernos se trasladan a los bancos, que son sus acreedores, y ésta es la antesala de una recesión, por la falta de confianza y de traslación de crédito a empresas y familias, incrementando finalmente el desempleo, justo cuando sólo la creación de puestos de trabajo puede estabilizar la situación actual.

Situación griega

En cuanto a Grecia, el forzarle a unas medidas de austeridad draconianas no hace sino llevar al país a una situación insostenible, social y económicamente, manteniendo la incertidumbre en todo el mercado.

Si todos estamos de acuerdo que Grecia no es capaz de pagar su deuda, será mejor plantearse una fuerte quita de su deuda o incluso nuevos e imaginativos planes, como los comentados hace unos días en prensa extranjera con respecto a la posibilidad de traspasar activos de titularidad pública por 125.000 millones a un fondo europeo, reduciendo por debajo del 90 por ciento del PIB su deuda.

Estos negocios podrían recibir una inyección de capital y una mejora de su gestión que permitiera la reactivación del crecimiento, empleo y la recaudación por impuestos, vendiéndolos diez o quince años más tarde.

Esperanza de actuaciones firmes

Los mercados ahora sí que apuestan por actuaciones firmes. Esperan medidas de relajación monetaria, compras de activos y la recapitalización bancaria. Grecia deberá quebrar ordenadamente, con una pérdida limitada de las instituciones privadas.

Necesitamos un Ministerio de Finanzas Europeo, con objetivos, reglas y controles bien definidos, así como un Fondo Europeo de Estabilización Financiera con mayores recursos y que pueda proporcionar financiación a los países con mayores problemas. Asimismo, necesitamos una supervisión bancaria con reglas comunes en Europa.

En este entorno, los inversores empiezan a valorar los esfuerzos realizados, minusvalorando las noticias más negativas. Los mínimos en las bolsas empiezan a consolidarse y las apuestas empiezan a sesgarse hacia la oportunidad de tomar activos de riesgo. Las bolsas ya han ido reaccionando, pero los mercados de bonos mantienen todavía un escenario de excesivo pesimismo, generando buenas oportunidades de inversión en empresas de calidad.

Rafael Romero. Director de Inversiones en Unicorp Patrimonio. (Grupo Unicaja).

Las amenazas de unos, oportunidad para otros

Este artículo se publicó en El Economista el pasado miércoles 10 de febrero de 2010:

Los mercados de bonos españoles han dado la razón a los que vemos como una oportunidad la inversión en deuda española frente a otros gobiernos europeos o deuda corporativa. Es demasiado simplista y poco riguroso, afirmar que los mercados ponen en duda la capacidad de España de devolver el capital e intereses de nuestra deuda en el futuro, por la simple observación de un aumento del diferencial de rentabilidad de nuestros bonos con los de Alemania, o porque ha aumentado fuertemente el coste de unos instrumentos específicos (CDS) para cubrir el riesgo de impago, que de hecho han subido al doble su coste en todos los gobiernos europeos, incluyendo el Alemán.

Cierto es que cada vez hay menos inversores dispuestos a comprar deuda pública porque la masiva emisión de papel hace pensar que la rentabilidad tendrá que ir subiendo para captar más inversores, además de que la salida futura de la crisis irá reconduciendo los tipos a niveles más altos.

Pero una realidad, es que en el mercado de CDS hay menos entidades ofreciendo coberturas que en el pasado, y en una punta de demanda, los costes aumentan. Los inversores se muestran más cautos con sus inversiones en la zona euro y sus mecanismos de riesgo les exigen reequilibrar sus carteras, vendiendo o pagando una cobertura. Muchos inversores prefieren pagar una prima por cubrir la cartera unos años, repartiendo el coste contablemente durante la vida del seguro, que vender el bono, con otras repercusiones financieras.

Hemos vivido un fuerte ataque especulativo de Hedge Funds contra el euro y la deuda de algunos estados con mayores desequilibrios, pero ellos saben, los especuladores, que el nivel de deuda y la forma de gestionarla no ponen en peligro la solvencia y sostenibilidad de España. Su trabajo es buscar fisuras y hacer dinero. No hay muchos más criterios. La falta de medidas extraordinarias facilitan su oficio. Estas son las reglas del juego y debemos de conocerlas.

El coste de cubrir el riesgo de impago de los bonos del Estado Español es más alto que los del Banco de Santander. ¿Se cree usted que el Banco Santander tiene más posibilidades de pagar su deuda que el Estado Español? A veces se producen estas situaciones absolutamente ridículas en los mercados, que pueden ser aprovechadas si mantenemos la calma. Las amenazas para unos, suelen ser una oportunidad para otros.

Sr Banquero ¿vende o asesora?

El pasado viernes 11 de diciembre me publicaron un breve artículo de opinión en El Economista conmemorando el aniversario del suceso Madoff. Transcribo a continuación:

Un año después del suceso Madoff, los expertos valoramos más la transparencia y los criterios de control de los productos comercializados. Quizás, el regulardor peca de exceso de celo obligando a firmar innumerables documentos en su venta, lo que limita el objetivo persoeguido, pero el debate futuro es si la distribución de productos financieros por redes especializadas puede considerarse asesoramiento o una mera venta.

Creemos que el cliente siempre se sentirá aconsejado si recibe una recomendación escrita o verbal de un asesor financiero, apostando por un cambio contractual en la relación con nuestros clietnes hacia el asesoramiento. Las entidades que inicen este paso, mejorando su compromiso de servicio, asumirán un liderazgo distintito en el sector, porque el cliente preguntará muy pronto: ¿usted vende o asesora?, porque a igual coste y similar producto, se quedará con el segundo.

Rafael Romero, Director de Inversiones de Unicorp Patrimonio